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Facebook au NASDAQ : un flop ?

Le cours de Facebook est en chute libre. Après un début de cotation retardé, l’action a commencé à 42$, elle a passé l’essentiel de la séance de vendredi à tenter de se maintenir au-dessus du cours d’introduction (38$), et puis au deuxième jour de cotation, elle franchit ce seuil à 34$ (-11%) pour afficher encore hier une baisse de près de 9% à 31$.

Un coupable tout désigné ? Morgan Stanley, principal chef de file de l’opération – pour ne pas dire ‘’le vrai’’ aux côté de deux autres géants – a voulu pousser le prix d’introduction au plus haut et n’a pas hésité à livrer beaucoup plus qu’il n’en faut à ses clients, pour ateindre une valorisation proche des 100Mds$.

A l’heure où j’écris ses lignes, la MarketCap de FB affiche 72,7Mds$. Facebook vaut vraiment ça ? Petit exercice de valorisation.

Partant du document publié pour l’occasion (le S-1 filings, par ici), nous faisons ressortir les chiffres nécessaires pour une estimation de valorisation.

L’historique

  • Un chiffre d’affaires de 777M$ en 2009, qui passe à 1,9Mds$ en 2010 (+150%) puis 3,7Mds$ en 2011 (+88%).
  • Un EBIT avant impôt de 1,7Mds$ en 2011 et un résultat net de 1Mds$.
  • Une equity value de 5,2Mds$ et une dette ridicule : 398M$. Rajoutons des engagements hors bilan de 776M$ nous obtenons donc une dette de 1,1Mds$.

Le futur

Tout le monde est d’accord que FB est en phase de croissance ‘’élevée’’. Avec un CA en croissance de 150% en 2010 puis de 88% en 2011, il serait irrationnel de s’aligner sur ces taux de croissance en les extrapolant sur les années à venir. Ne nous emballons pas et prenant l’hypothèse prudente d’un taux de croissance de 40% sur les 5 prochaines années, normalisé à 2% après 10 ans. Ces hypothèses découlent d’une comparaison avec Google, dont le business modèle – basé sur la publicité – ressemble à celui de Facebook (hypothèse de marge opérationnelle de 35% vs plus de 45% aujourd’hui).

Les cash-flows

avec des CAPEX de 283M$, une acquisition qui a couté 24M$ et une augmentation de capital de 480M$, prenons l’hypothèse d’un retour sur investissement de l’ordre de 30%.

Et le coût du capital ?

En moyenne égal à 11% pour toutes les entreprises américaines, Facebook n’ayant quasiment pas de dette, et un futur disons prometteur, admettons un WACC ajusté de 8%.

 → Maintenant qu’on a tout ces éléments, une actualisation des FCF + la valeur terminale donne une VE de 71,2Mds$, soit à peu près sa capitalisation actuelle. En ajustant avec la dette nette (dette – cash) on obtient une valeur de 71,6Mds$.

Une simulation de Damodaran 

Source : Aswath Damodaran

Ce qu’on peut en tirer c’est que qu’il y a 10% de chance que la valorisation de FB soit inférieure à 43Mds$, et autant de chance qu’elle soit supérieure à 117Mds$. La médiane étant 70Mds$, et le plus gros de la probabilité se situe autour de 50Mds$ (à peu près ce qu’a payé Goldman Sachs pour 1% de FB – 500M$) ce qui me parait plutôt logique.

Alors Facebook surévalué ? Quelques raisons d’y croire :

  • FB est mieux valorisé que Google avant l’IPO (à 100Mds$, c’est une P/E = 100 et un EV/sales = 27 !
  • FB est moins performant que Google avant l’IPO (64% de croissance prévu en 2012 vs 88% en 2011, ralentissement
  • Objectif 2 Mds d’utilisateurs, le chiffre d’affaire ne suivra pas proportionnellement
  • Un rendement publicité en baisse, voire même une efficacité publicitaire mise en doute
  • l’avenir se jouant sur le mobile et plus exactement les Smartphones, et la pub ?

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mm

Hicham

Spécialiste de l’analyse financière et de la valorisation boursière.

2 commentaires

  • Ahlala…ces analystes !! Aucune vision du contexte, aucun recul sur le business modèle, aucune analyse sociale!

    Vous êtes dans le vrais quand vous dites que Facebook a le même métier que Google ! Par contre, il serait peut être temps de se demander POURQUOI après 7 ans d’existence, et bien plus d’utilisateur que Google après ces même 7 ans d’existences, ils font beaucoup moins de CA, de bénéfice, et ont une croissance plus faible !!

    Allez , je vous trouve la réponse : “RECHERCHE”! Une recherche indique un état de manque, et dans ce contexte, une société basé sur la publicité a toutes les chances de proposer un produit qui conviennent à un internaute…

    Et sur Facebook, on cherche quoi déjà?? Est ce que les gens apprécient, quand ils vont voir les profils de leur pair, voir apparaître les pubs vantant les mérites de certaines pilules bleues?

    Une fois compris ce principe de base proche de celui de l’offre et de la demande…ne vous étonnez pas que certaines viennent répéter, depuis des années, que Facebook n’est que du vent et qu’ils vont se noyer…

    Gloup..gloup..gloup….

  • comme disait Warren : ” une société ne vaut que ce que l’on est prêt à payer pour l’avoir”.
    FB n’est que du vent, les banques soutiennent le cours pour justifier les fees (68M USD touchés par Morgan Stanley !) et le modèle économique n’est pas viable… CERTES. Mais comme pour beaucoup de valeurs, le parie est tenté. Les biotechnologies ne valent pas grand chose mais peuvent exploser à la moindre découverte d’envergure. FB nous cache peut-être certains projets.
    cdlt

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